来源：中国基金报

　　中国基金报记者 张燕北 孙晓辉

　　历经三年多的持续调整后，近期医药板块亮点频出，创新药、医药商业、AI医疗等细分领域涨势强劲。与此同时，医保预付制度、促进商业保险发展等利好政策不断。

　　医药板块开始表现的主要逻辑是什么？是否具有可持续性？医药板块中长期投资时点是否到来？哪些细分领域更值得关注？ 

　　对此，中国基金报记者采访了：

　　博时基金权益投资三部基金经理 陈西铭

　　长城医药产业精选基金经理 梁福睿

　　创金合信大健康混合基金经理 毛丁丁

　　华商创新医疗混合基金经理、华商产业升级混合基金经理 彭欣杨

　　诺安精选价值基金经理 唐晨

　　上述基金经理认为，政策积极、补涨需求、阶段性数据验证等多重因素导致医药板块近期整体表现强劲。

　　基金经理们分析，买医药通常买的是某种“确定性”，在市场见底反弹阶段，医药行业从风格上并不占优势，轮动上存在延迟也是必然，但并不代表医药行业未来会跑输整个市场。

　　在大家看来，医药板块中长期投资时点已经到来，未来医药行业景气度有望持续提升，行情仍具有可持续性。

　　展望后市，在行业增速整体下行、医保控费压力持续存在，但医保持续腾笼换鸟的背景下，创新药、创新医疗器械等细分领域更值得关注，受益于支付端增量供给的刚需性医药、符合时代命题属性的生物智造、医药研发外包等出海产业链等也值得关注。

　　多因素叠加驱动

　　部分医药细分板块走强

　　中国基金报记者：近期市场持续调整，医药板块整体表现强势，主要支撑逻辑是什么？

　　陈西铭：主要原因有两方面：首先，近期政策层面传递出一些正面消息，包括商业保险得到各方面大力支持，预计将有较好发展。前期，行业压力较大，与支付体系今年承压有一定关系。因此，商业保险的发展，将打开医药行业支付的新入口，对行业较为利好。此外，2024年度新版国家医保药品目录结果落地，医保局对创新药的支持力度较大。其次，前几个月市场情绪好转，医药板块始终没有较好表现，因此近期有一定补涨。

　　梁福睿：近期医药板块逐渐走稳走强主因有三：一是相较来看，2024年医药板块表现更多时间处于倒数第一，估值均在历史低位；二是近5年压制医药板块的政策方面有积极向好变化，国家医保局在药品集采“腾笼换鸟”的历史进程中，在顶层设计层面，积极嫁接商保的增量支付手段，从而更好应对老龄化趋势需求，整体医药支付端规模有望随着商保的新增供给而加速增长；三是医药板块中有诸多个股具有消费属性，国家宏观政策托底发力效果逐渐显现，医药消费型公司基本面预期开始触底修复。

　　彭欣杨：医药板块在9月末跟随大盘上涨后，最近随着大盘调整出现了调整，但内部细分板块中，创新药板块却逆势走强，显得比较亮眼。内在原因或在于最近医保谈判对创新药品种体现出的鼓励支持态度。近期社会对医保讨论较多，市场对于医药最大买单方（医保）的预期变化或直接体现在了创新药板块的股价上。

　　毛丁丁：11月以来，医药指数走势与其他主要宽基指数如上证指数、上证50、沪深300等基本持平，但结构上部分细分板块如医药商业、化学制药等二级行业指数跑赢大盘，此外，中小市值为主的各主题方向如基因测序、AI医疗等表现也更好一些。

　　近期医药部分细分板块表现较好，与11月以来国家相关部门，尤其是国家医保局陆续发布系列政策，如医保预付制度、促进商业保险发展等有一定关系。医保预付制度有助于提升医药流通公司的周转率，因此医药商业板块表现较好；促进商业保险发展等政策则有助于加大国内创新药的支付力度，因此化学制药板块表现较好。对于中小市值而言，A股市场整体活跃度较高、成交量基本保持在每天1.5万亿元以上，各种主题投资会更活跃。

　　唐晨：主要支撑在于“预期改善”叠加“阶段性数据验证”和“短期催化”。医药行业是政策强相关行业，影响力最大的是医保相关政策，近期我们观察到包括商保支付、市场准入、基金预付、服务价格立项等方面都有一些积极的政策出来，一定程度上改善了市场的预期，并且医药板块估值水平处于历史低位，中期风险收益比抬升，叠加居民医保月度盈余转正和医保目录即将发布的短期催化，医药板块近期整体表现强势。

　　行情有望持续

　　中国基金报记者：从估值和基本面来看，行情是否具有可持续性？

　　陈西铭：经过三年多调整，医药行业估值水平到了历史相对低位，行业上轮高点出现在2021年6月，目前点位比近5年90%以上的时间都要更低。从时间、空间、估值、机构配置上都比较到位。

　　梁福睿：从估值层面看，虽然医药整体估值有所修复，但仍位于近10年历史的中低位水平，同时，横向比较看，医药板块增长更加稳健，随着业绩逐季修复，估值水平或可继续抬升。从基本面层面看，医药板块里院内、院外场景均有改善，院内场景随着诊疗工作的逐季恢复，带有刚需属性的创新药、耗材增长较快，随着经济预期改善和技术平台的更迭，强创新属性公司的管线推进有望加速，同时院外以可选属性为主的OTC产品增速均维持平稳增长。

　　彭欣杨：经历过较长时间的调整，医药板块整体预期已有所降低，估值和基本面都具备触底回升的空间。从外在需求角度来看，作为社会保障的重要环节，在人口老龄化的大背景下，医药行业具备中长期配置价值。从内在角度来看，国内创新药、创新器械已有长足进步，部分产品在国际市场已能与大药企竞争，国内这类企业的内在价值已经发生了很大的提升，也具备长期配置价值。

　　毛丁丁：2023年下半年以来，医药板块整体基本面处相对低迷，主要是受到行业反腐、医保控费力度加大等因素影响。但即便在高强度监管压力下，依然有细分方向，比如化学制药板块表现出较好的基本面走势，也带来了板块内的结构性行情。未来随着行业监管进入常态化阶段，产业各相关方适应新常态后，行业整体基本面有望进入复苏阶段。结合当前医药板块估值已经低于2009年以来的平均水平，处于历史低位，因此板块中长期投资机会值得期待。

　　唐晨：有持续性，主要在于“全链条支持创新药”政策进入兑现期和产业自身发展周期的共振。看存量，过去几年医药板块一直处在“出清”过程中，无论是业绩表现还是估值水平，都持续处在低位收敛状态，未来几个季度有望持续环比向上。对于增量部分，我们预计未来一段时间将是“政策红利期”和“创新产品商业化兑现期”的叠加共振，医药行业的景气度有望持续提升。

　　中长期投资时点已到

　　关注创新、出海等细分领域

　　中国基金报记者：当前来看，医药板块中长期投资时点是否到来？哪些细分领域更值得关注？

　　陈西铭：医药行业经过三年多调整后目前在磨底蓄力阶段。细分领域方面，看好两个方向：一是具有消费属性的消费医疗，经济预期有所修复后，其业绩预期和估值将持续提升；二是估值弹性较大的成长股票，包括创新药及产业链等。

　　梁福睿：2024年三季度后，医药板块中长期投资时点便已到来，目前随着国家医保局重视商保的态度逐渐明朗和增强，医药增量支付的时代有望在2025年到来，从而拉动医药内改善型药品耗材的临床放量，所以医药板块中长期投资时点已经到来，且确定性在提升。在这一底层逻辑基础上，刚需性和创新性医药产品有望受益于支付端增量供给，值得重点关注。此外，随着经济基本面逐渐修复，消费型医药产品在竞争格局改善的背景下，增速有望回升。

　　彭欣杨：如上所述，内外两方面来看，中长期投资时点或已经来临。具备高水平创新能力的药物、器械值得重点关注。此外，也关注医药最大买单方医保的政策变化所带来的投资机会。

　　毛丁丁：医药板块中长期投资时点已经到来。在行业增速整体下行、医保控费压力持续存在，但医保持续腾笼换鸟的背景下，国内相关产业国际竞争力已经显现、创新属性强且未来医保支持力度持续加大的创新药、创新医疗器械等细分领域更值得关注。国内经济消费环境整体改善的趋势如能维持，医疗服务尤其是消费医疗板块值得关注。另外，依托国内高端制造业优势的医药研发外包等出海产业链，在适应新的国际秩序之后，也具备价值回归机会。

　　唐晨：中长期看好医药板块，医药行业的牛市都是“产业牛”，是“政策”“资本”和“行业动能”共振的结果。政策就看“全链条”相关政策落地，行业动能主要是过去几年积累的创新产品进入价值兑现期，资本是比较各类资产风险调整后的预期收益率，这三者之间的良性互动是产生中长期行情的基础，当前我们已经观察到许多积极的信号。具体细分领域方面，创新药应排在第一位，另外符合时代命题属性的细分领域也值得重点关注，如AI在医疗医药领域的应用、生物智造等。

　　基本面与政策面因素制约前期行情

　　中国基金报记者：今年以来，尤其9月24日以来市场上演反攻行情，医药板块整体表现相对滞后，原因是什么？制约该板块行情的因素有哪些？

　　陈西铭：主要原因还是行业基本面不及预期。三季度以来，医药行业业绩与市场预期间有一定差距。背后原因很多，一方面此前市场预期很高，另一方面医保控费等政策形成一定的短期影响。

　　梁福睿：医药板块反弹滞后的主要原因有二：一是资本市场普遍认为医药板块有政策压制，二是医药板块亦具有消费属性，基本面改善斜率或与可选消费等类似，不会过于陡峭，所以在市场情绪大幅反转时，医药板块估值急剧拉升的前提条件较TMT等行业相比较弱。

　　彭欣杨：医药行业所涉及的范围广。924行情以来，医药内部分化较大，前期超跌的CXO、消费医疗反弹相对明显；但前期有一定超额表现的中药、血制品相对跑输。另一个因素是医药和经济相关度较低，而924这一波行情主要是经济预期的修复，医药板块敏感程度相对要低一些。在市场对经济的预期恢复常态后，关注点又回归到业绩、估值、增速上来，医药板块的优势显现。

　　毛丁丁：第一，今年前三季度，板块基本面整体相对低迷，业绩增速等数据亮点不多。第二，2023年下半年至今，医药反腐持续进行，同时医保控费保持高强度状态，市场对板块2025年的成长性存在担忧。第三，地缘关系变化对板块有所影响，比如美国的生物安全法案对医药研发外包板块的压制。第四，整个大消费板块整体表现一般，医药板块不少消费属性的细分领域同样受此风格影响。

　　唐晨：这段反攻行情的驱动逻辑是在政策刺激与局部赚钱效应轮动的多重共振之下，成交量和波动率大幅提升，市场的新线索和“老朋友”不断被强化，但谁也不想错过这个时间窗口，因此拥抱“暧昧期”“朦胧美”。而买医药通常买的是某种“确定性”，在市场见底反弹阶段，医药行业从风格上并不占优势，轮动上存在延迟也是必然，但并不代表医药行业未来会跑输整个市场。

　　制约医药表现的主要因素一般是行业政策，简单来讲就是“价格的问题”和“规模天花板的问题”，不过我们已经观察到，在支付与定价、市场准入等方面边际变化积极，未来可能不是制约，而是想方设法地给行业输送红利。另外，产业自身的发展周期也需要考虑，如果一定要说被什么制约，应该只是时间。

　　医保局对真创新药的支持力度前所未有

　　创新药正迈入“历史性红利时代”

　　中国基金报记者：11月28日，国家医保局召开新闻发布会，发布新版国家医保药品目录调整情况，透露出哪些信号？

　　陈西铭：本次调整共新增91种药品。在今年谈判/竞价环节，共有117个目录外药品参加，其中89个谈判/竞价成功，成功率76%，平均降价63%。从我们与相关上市公司沟通情况来看，今年的情况比较积极，尤其是价格方面。这主要体现了医保局对创新药的支持幅度还是很大的。

　　梁福睿：今年对创新药的支持力度和价格容忍度高于过往。此外，国家医保局正积极谋划、持续推出一揽子新增量政策，助力提升医疗服务质量和效率，其中不乏逐步扩大医保基金对医药企业的直接结算，以及积极探索医保数据赋能商业保险公司、医保基金与商业保险同步结算等重磅政策，整体透露出国家医保局的思路迭代和转向，后续可期。

　　彭欣杨：新增91个药品中38个是“全球新”的创新药，无论比例还是绝对数量都创历年新高，另外创新药谈判成功率超过90%，体现了医保对创新药的支持和呵护，也体现了我国创新药水平在不断提升。

　　毛丁丁：医保局召开发布会介绍医保目录谈判情况，是每年例行工作，结合医保局此次发布会内容及医保局公众号近期发布的一系列文章，进一步透露国家医保局大力支持医药创新的态度。2018到2023年，通过医保谈判纳入医保的创新药销售额累计达到5000亿元，其中医保支付3500亿元。考虑到国内每年万亿级别的药品市场，而目前国产创新药在国内药品市场中的比例只有个位数，未来还有很大提升空间。

　　唐晨：第一国家医保向“真创新药”提供前所未有的支持力度，这是一个有力信号。

　　第二经过7年的持续更新和完善，已初步形成了符合国情、与国际接轨、系统科学的医保谈判底价测算技术和方法，因此今年看到的不是“灵魂砍价”，而是谈判双方的从容有序，这代表着预期稳定。我们有理由相信，创新药正迈入“历史性红利时代”。

　　重点配置中长期产业逻辑

　　持续向上细分方向及个股

　　中国基金报记者：对于医药板块，您的主要投资思路是怎样的？对个人投资者有何建议？

　　陈西铭：医药行业投资有三条主线：一是自费可选医疗消费；二是全球视角下的中国比较优势，也就是工程师红利和产业链集群，主要是医疗设备和CXO等行业；第三是创新，主要是创新药。

　　在医药行业做投资，大家可以记住一句话，事物总是螺旋式上升的。长期行业是有望确定性增长的，14亿人口的老龄化和人均可支配收入的提升是相对确定的。但是短期各种扰动可能让行业出现波动。整体来说，在医药行业做投资还是幸福的。

　　梁福睿：个人主要秉承“三周期”的投资框架，优选产业周期、公司成长周期和资本市场周期共振的股票，若不能三周期共振，至少应选择产业周期与公司成长周期同频的股票。总体而言，我更偏好创新类资产，顺应国内医药需求持续新增的趋势，其中，产品创新优于模式创新，因为医药大部分场景是供给决定需求，产品创新是医药的基石。基于个人对未来医药新周期的预判，建议个人投资者可以在未来半年通过定投方式买入主动型医药主题基金，以便及时享有医药支付扩容周期带来的股价正回馈。

　　毛丁丁：结合国内外行业政策及产业自身发展逻辑，重点配置中长期产业逻辑持续向上的细分方向及个股。市场短期走势受到多种因素扰动，可能会偏离基本面，但中长期终究会向基本面回归。个人投资者可通过组合投资的方式，兼顾短期投资体验和长期投资回报。

　　唐晨：我的选股口诀是“大单品、格局好、预期稳定、高增长”，也就是以寻找与时代相契合的超级大单品为出发点，以竞争优势分析为主要抓手，把握连续性和稳定性较强的指数型增长机会。这是医药板块投资的经典模式，因为这个行业很少有强者恒强的公司，但从不缺引领时代的产品。